Η ισχυρή κερδοφορία που καταγράφει η Big Tech τροφοδοτείται σε μεγάλο βαθμό από υπεραξίες επενδύσεων σε εταιρείες όπως η Anthropic. Αν και τα εταιρικά κέρδη σημειώνουν ραγδαία άνοδο, η ποιότητά τους ποικίλλει, με τις πρακτικές της Wall Street να δυσχεραίνουν τον διαχωρισμό της οργανικής ανάπτυξης από τα μη επαναλαμβανόμενα, εφάπαξ έσοδα.
Σύμφωνα με δεδομένα της S&P Global Market Intelligence, οι εταιρείες του δείκτη S&P 500 ανακοίνωσαν αθροιστικά καθαρά έσοδα 2,64 τρισεκατομμυρίων δολαρίων τα τελευταία τέσσερα τρίμηνα. Ωστόσο, σημαντικό μέρος αυτού του ποσού αφορά λογιστικά κέρδη προερχόμενα από την αναπροσαρμογή αποτιμήσεων των μετοχικών τους συμμετοχών.
Το περασμένο τρίμηνο, η Amazon.com και η Alphabet κατέγραψαν «άλλα έσοδα» ύψους περίπου 121 δισ. δολαρίων μετά από φόρους, προερχόμενα σχεδόν αποκλειστικά από επενδυτικά κέρδη. Βάσει ανάλυσης της Wall Street Journal, το μερίδιο της Alphabet αντιπροσωπεύει σχεδόν το 10% των συνολικών κερδών του δεύτερου τριμήνου για τον S&P 500, ενώ το αντίστοιχο της Amazon αγγίζει το 5%.
Ειδικότερα, τα «άλλα έσοδα» αποτέλεσαν το 71% των τριμηνιαίων κερδών της Alphabet και το 66% της Amazon. Οι θετικές αναπροσαρμογές της Alphabet προκύπτουν από το χαρτοφυλάκιό της σε SpaceX και Anthropic, ενώ της Amazon βασίζονται πρωτίστως στο δικό της μερίδιο στην Anthropic.
Λογιστικά Κέρδη vs. Πραγματικών Αποτιμήσεων
Τα συγκεκριμένα κέρδη προσμετρώνται στα καθαρά έσοδα βάσει των Γενικά Παραδεκτών Λογιστικών Αρχών (GAAP). Εντούτοις, η αποτίμηση των Alphabet και Amazon δεν θα έπρεπε να αξιολογείται με έναν τυπικό πολλαπλασιαστή αγοράς, καθώς πρόκειται για μη πραγματοποιηθέντα και μη επαναλαμβανόμενα έσοδα. Ακόμη και με την ενσωμάτωση αυτών των κερδών, ο S&P 500 διαπραγματεύεται υψηλά, στις 27 φορές (P/E) τα κέρδη του τελευταίου δωδεκαμήνου, έναντι ιστορικού μέσου όρου 16 φορές.
Η σύγχυση επιτείνεται από την ασυνέπεια της Wall Street στην παρακολούθηση των υπερβάσεων και των αστοχιών. Οι αναλυτές συστηματικά εξαιρούν τα επαναλαμβανόμενα κόστη, όπως οι αμοιβές σε μορφή μετοχών. Αντίθετα, όταν προκύπτει ένα απροσδόκητο έκτακτο κέρδος, το ενσωματώνουν για να ενισχύσουν την τελική γραμμή του ισολογισμού. Στην περίπτωση της Nvidia το περασμένο τρίμηνο, η διοίκηση παρότρυνε τους αναλυτές να εξαιρέσουν τις επενδυτικές αναπροσαρμογές, κάτι που έπραξαν. Αντιθέτως, οι Alphabet και Amazon δεν προχώρησαν σε αντίστοιχη σύσταση, με τους αναλυτές να ευθυγραμμίζονται πλήρως μαζί τους.
Τα «Street Earnings»
Παρά τις ατέλειές τους, τα πρότυπα GAAP παρέχουν ένα αυστηρό πλαίσιο, σε αντίθεση με τα «συμφωνημένα κέρδη» (consensus profits ή Street earnings) των αναλυτών, τα οποία προβάλλουν τα θετικά και αποκρύπτουν τα αρνητικά. Τα «Street earnings» ενσωματώνονται στα συνολικά δεδομένα του S&P 500.
Για τις περισσότερες εταιρείες του δείκτη, η προτιμώμενη μέτρηση παραμένει η non-GAAP. Ενδεικτικά, η Broadcom ανακοίνωσε το περασμένο τρίμηνο καθαρά έσοδα 9,3 δισ. δολαρίων, αλλά τα non-GAAP κέρδη της ανήλθαν στα 12,1 δισ. δολάρια, καθώς η διοίκηση απέκλεισε τις αμοιβές μέσω μετοχών και την απόσβεση άυλων περιουσιακών στοιχείων. Σύμφωνα με τη FactSet, τουλάχιστον 65 εταιρείες του S&P 500 εφαρμόζουν την ίδια πρακτική.
Οι στρεβλώσεις επηρεάζουν άμεσα και τις μελλοντικές εκτιμήσεις. Ο S&P 500 τιμολογείται στις 19 φορές την εκτίμηση της FactSet για το 2027, όμως ο δείκτης βασίζεται στα παραμορφωμένα «Street earnings». Σε δωδεκάμηνη βάση, ο δείκτης διαπραγματεύεται στις 24 φορές τα Street earnings, καθώς οι αναλυτές διατήρησαν τις τεράστιες αναπροσαρμογές των Alphabet και Amazon.
Μάρκετινγκ, όχι Ανάλυση
Το περασμένο τρίμηνο, η Nvidia ανακοίνωσε καθαρά έσοδα 58,3 δισ. δολαρίων και κατεύθυνε την αγορά στο προσαρμοσμένο νούμερο των 45,5 δισ. δολαρίων, εξαιρώντας τα μη πραγματοποιηθέντα κέρδη. Αυτός ο συντηρητισμός αποτελεί εξαίρεση, καθώς οι διοικήσεις συνήθως επιλέγουν να ωραιοποιούν τις καταστάσεις.
Σύμφωνα με τα στοιχεία της S&P, τα κέρδη του S&P 500 (σε βάθος τεσσάρων τριμήνων) σημειώνουν άνοδο 31% σε ετήσια βάση (βάσει GAAP). Εξαιρώντας την Amazon και την Alphabet, η αύξηση διαμορφώνεται στο 24%, ποσοστό που παραμένει ισχυρό.
Με τις αγορές στα ιστορικά υψηλά τους, η επενδυτική κοινότητα απαιτεί καθαρά μηνύματα λειτουργικής ευρωστίας και όχι «ραμμένες στα μέτρα» μετρήσεις. Η προσμέτρηση ευμετάβλητων κερδών παράλληλα με την αφαίρεση λειτουργικών εξόδων συνιστά πρακτική μάρκετινγκ και όχι αυστηρή χρηματοοικονομική ανάλυση.
